摘自逸香网。

  张裕一季报业绩远超市场的预期。一季度营业收入20.9亿元,同比增长31.9%，归属于上市公司股东净利润5.63亿元，同比增长48.8%，EPS1.067元，每股经营性现金流2.06元，同比达到137%的增长。

　　投资评级与估值。上调盈利预测,预计张裕11-13年EPS分别为3.675、4.656和5.777元,分别增长35.1%、26.7%和 24.1%,对应11-13PE分别为25.1、19.8和16.0倍。次高端葡萄酒爱斐堡酒庄酒、卡斯特酒庄酒的高增长与次高端白酒(如洋河天之蓝、青 花瓷汾酒)的高增长很相似,均受益于中产阶级崛起后的消费升级。8个月目标价128元,尚有40%上涨空间,建议买入。

　　关键假设点。2011年度酒庄酒、解百纳、普通干红销量预计同比增长34%、20%、10%。

　　有别于大众的认识。1、张裕一季度业绩超预期主要有以下三点原因:(1)酒庄酒销售超预期,带动张裕整体盈利能力改善。在去年酒庄酒收入增长 47%的基础上,一季度张裕酒庄酒销量又增长30%以上,解百纳销量增长20%左右,普通干红销量增长10%左右。高毛利的酒庄酒增速快于整体增速,使得 一季度公司毛利率较去年同期提高3.5个百分点。(2)提价贡献。张裕采取减少经销商费用返还的方式于去年和今年三月初两次变相提价,幅度均在5%- 10%之间。提价一方面提升了毛利率,另一方面也使得经销商提前多备货。(3)营业费用率和营业税金率略有下降。一季度张裕营业费用率和营业税金率较去年 同期分别下降1.4和0.5个百分点。管理费用率略有增加是绿化费增加所致。

　　2、张裕一季报的高增长放在“整个酒水行业次高端高增长”的背景下更易理解。回顾酒水上市公司一季报,洋河、汾酒、张裕和古井业绩分别增长 62%、94%、49%和121%。上述公司的主要产品均位于200-600的次高端价位段。葡萄酒与白酒类似,在超高端葡萄酒(如拉菲)价格高不可攀和 红酒消费日益普及并不断升级的情况下,次高端葡萄酒(如张裕酒庄酒)获得了越来越大的市场空间。3、继续推进酒庄酒运作,张裕产品结构升级还将持续。今年 张裕将投资14亿元用于三大新酒庄建设,其中新疆石河子(4万吨酒窖)7亿元、宁夏3亿元、西安4亿元。4、葡萄酒进口冲击还将持续,对应张裕解百纳特选 级以上品种。11年1-2月,瓶装葡萄酒(2L以下)进口量为3.7万吨,同比增长54%;桶装葡萄酒(2L以上)进口量为2.4万吨,同比增长 69.7%。

　　股价表现的催化剂:酒庄酒销售继续超预期。

　　核心假设的风险，普通干红销量增长的放缓，进口葡萄酒的冲击超预期。